籠罩在中國概念股(下稱中概股)頭上的“烏云”終于因?yàn)槭⒋缶W(wǎng)絡(luò)宣布私有化開始了一場“狂風(fēng)暴雨”。前不久，盛大網(wǎng)絡(luò)公告稱，公司控股股東陳天橋家族(董事會主席陳天橋、妻子雒芊芊及弟弟陳大年)計(jì)劃以7.36億美元收購其目前尚未持有的公司31.6%股份，以實(shí)現(xiàn)陳天橋家族對盛大網(wǎng)絡(luò)的100%持股與私有化。與之相比，更多的中小公司私有化之路卻充滿荊棘。
盛大的意圖
羅仕證券的一組數(shù)據(jù)或許可以反映目前美國中概股所遭遇的尷尬：由于大量中概股被拋售或做空，以及大部分新上市公司跌破發(fā)行價(jià)，與今年4月相比，市值在2.5億-5億美元的公司平均市盈率由16倍下降至現(xiàn)在的5倍；5億-10億美元的公司平均市盈率由17倍下降至現(xiàn)在的8倍；2.5億以下和10億以上的公司卻變化不大。
“大公司現(xiàn)金流充裕，短期內(nèi)的資本市場波動對估值不會有太大影響；小公司則因?yàn)槭兄堤�，之前已�?jīng)經(jīng)過了一輪暴跌，投資者關(guān)注度不高，因此估值影響也不大。”羅仕證券中國區(qū)首席代表馬峻坦言。
根據(jù)公開資料顯示，截至2011年9月30日，陳天橋家族持有盛大網(wǎng)絡(luò)68.4%的流通股。按照建議函內(nèi)容，陳天橋家族需以每股美國存托股(根據(jù)存托協(xié)議發(fā)行的股份，代表發(fā)行企業(yè)在本土上市的股票)41.35美元價(jià)格收購剩余31.6%股份。
以此計(jì)算，陳天橋家族需支付7.36億美元完成私有化，公司整體估值為23.29億美元。按照公告前一個(gè)交易日10月14日股票收盤價(jià)格溢價(jià)達(dá)到23.5%，較公司股票過去30和60個(gè)交易日的加權(quán)平均價(jià)格分別溢價(jià)26.6%和25.1%。
此次私有化，盛大網(wǎng)絡(luò)并不缺錢，交易所需資金為公司現(xiàn)金儲備總量的54.88%，充足的資金將降低私有化交易的融資難度，“陳天橋本人可通過貸款或私募融資進(jìn)行公開流通股收購，退市后充裕的現(xiàn)金流也能保證公司在未來一段時(shí)間內(nèi)的正常運(yùn)轉(zhuǎn)。”投中集團(tuán)首席分析師李瑋棟介紹說。
更多業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，盛大在這個(gè)時(shí)間點(diǎn)選擇私有化，可以視為一種“抄底”的策略。在過去七年時(shí)間里盛大已經(jīng)完成了在多領(lǐng)域的擴(kuò)張，但是由此帶來的負(fù)擔(dān)也可想而知。2011年二季度因?yàn)槭艿娇?和盛大文學(xué)等子公司拖累，凈利潤同比已經(jīng)下降95%，僅為880萬美元。加上美國投資者對于中概股的擔(dān)憂，盛大的股價(jià)一直表現(xiàn)不太好。“通過私有化讓公司退市可以換取公司中長期戰(zhàn)略中的空間與靈活性，從而使公司將精力專注于未來更大規(guī)模的業(yè)務(wù)開拓與轉(zhuǎn)型。”李瑋棟介紹說。
錢從哪來？
并不是所有企業(yè)都像盛大這樣“財(cái)大氣粗”，更多的中小公司正在為現(xiàn)金流而苦惱。以一家市值5000萬美元的公司為例，在美國上市一年的費(fèi)用支出就需要100萬美元左右，這幾乎相當(dāng)于很多中小公司一年凈利潤的30%。一旦市場波動，公司上市甚至?xí)蔀?ldquo;賠本買賣”。
納斯達(dá)克OMX集團(tuán)亞太區(qū)主席Nelson.Griggs在中國投資年會上給出了一組數(shù)據(jù)：超過70%的美國投資者因?yàn)閾?dān)心中國公司的透明度問題而謹(jǐn)慎對待手中持有的股票。“投資者最討厭的就是不確定性，我們不能夠去控制美國和歐洲的政治狀況，但是我們可以看到中國公司的IPO價(jià)格從2009年以來一直在降低。財(cái)務(wù)以及誠信問題讓中國公司充滿了太多不確定性，美國投資者對于中國公司的信心正在逐漸喪失。”Nelson.Griggs坦言。
這些原因都促使越來越多的中概股走上私有化之路。馬峻介紹說，目前在美國私有化退市主要面臨幾個(gè)問題：首先，一群律師會質(zhì)疑公司賤賣而發(fā)起集體訴訟；其次，私有化需要董事會特別委員會的批準(zhǔn)和SEC審批，一旦提交申請，其進(jìn)程并不是企業(yè)家能掌握的，耗時(shí)漫長；并且，私有化需要大筆資金介入，這其中不但包括收購資金還包括在企業(yè)退市之后的流動資金和發(fā)展資金，不借助外部資金很難完成。
PE適時(shí)地選擇了這個(gè)時(shí)機(jī)進(jìn)場，此前已經(jīng)有Abax global capital介入大連傅氏和哈爾濱泰富電氣的私有化，貝恩資本介入中消安的私有化，胡祖六的春華基金則已經(jīng)聯(lián)合康鵬化學(xué)董事會主席兼CEO楊建華完成了對公司的私有化。
“一二級市場目前處于一個(gè)倒掛的狀態(tài)，二級市場市盈率下跌很厲害，但是一級市場的傳導(dǎo)性還沒到，企業(yè)估值依然很高。假設(shè)兩個(gè)公司是同等價(jià)值的公司，市盈率都是12倍，肯定是上市公司更有投資價(jià)值，因?yàn)樗牧鲃有詴纫患壥袌龈吆芏唷?rdquo;投中集團(tuán)首席執(zhí)行官陳頡介紹說。
博信資本安歆認(rèn)為，在目前市場環(huán)境下，很多海外上市企業(yè)，PE值甚至已經(jīng)低于凈資產(chǎn)。在這種情況下，通過私有化摘牌，無論是在海外上市，還是以后再進(jìn)行并購，對于PE而言都存在著巨大利潤空間。
路在何方？
對于私有化退市的中概股來說，面臨的出路主要有兩種：一是在異地重新上市，獲得更好的市盈率；二是接受產(chǎn)業(yè)資本并購整合。前者是目前大多數(shù)私有化公司的選擇，后者以同濟(jì)堂藥業(yè)為例，被復(fù)興藥業(yè)并購?fù)瓿闪藨?zhàn)略整合。
“很多人會認(rèn)為中概股私有化是為了回歸A股或者H股，但是從目前看，香港市場的市盈率并不比美國好多少，香港投資人很難給出高于該公司在美國退市時(shí)的市盈率；而想要回歸A股市場只是一廂情愿。到目前為止中國證監(jiān)會還沒有批過一家這樣的公司在A股上市。”海納亞洲董事總經(jīng)理龔?fù)φf。
以中消安為例，在貝恩資本介入后，此前管理層的持股比例已經(jīng)由超過60%下降至現(xiàn)在的25%左右，貝恩資本持股75%獲得控股權(quán)，資產(chǎn)架構(gòu)的變化需要商務(wù)部的批示。此外，對于大多數(shù)想要回歸A股的企業(yè)來說，都必須面臨重新三年的財(cái)務(wù)審核，已經(jīng)退市的企業(yè)如何熬過這三年是一個(gè)不得不面對的問題。
盛大網(wǎng)絡(luò)或許可以提供一種嘗試，一位業(yè)內(nèi)人士表示，盛大退市很有可能將其子公司分拆在A股上市。“因?yàn)樽庸镜臉I(yè)務(wù)主體是在國內(nèi)，稅收和財(cái)報(bào)都是和國內(nèi)一致的，如果上市在審批上應(yīng)當(dāng)更加符合要求。”
Q&A
Q=《華夏理財(cái)》
A=羅仕證券創(chuàng)始人、董事長拜倫·羅仕
Q：如何看待目前在美國的中國概念股的私有化趨勢，您認(rèn)為這次私有化風(fēng)波將會持續(xù)多久？
A：我們目前接觸的大部分公司，它們還是考慮在美國待下去，并不傾向于直接私有化。對于企業(yè)來說私有化需要面臨幾個(gè)問題：第一，它的成本是比較高的；第二，它的時(shí)間還是不太確定的，我們接觸的很多企業(yè)，包括現(xiàn)在已經(jīng)完成私有化的，預(yù)計(jì)可能是3-5個(gè)月的時(shí)間，當(dāng)然有的已經(jīng)超過一年了，時(shí)間是無法控制的。此外還有一個(gè)不確定因素就是估值，因?yàn)闆]人知道市場什么時(shí)候開始反彈，現(xiàn)在香港的市場也已經(jīng)下來了，如果說美國的市場回暖，估值回去了，私有化可能會終止。
Q：很多中國概念股在國外的私有化，構(gòu)想是回歸A股或者是H股，您認(rèn)為可行嗎？私有化過程中面臨的問題有哪些？
A：私有化并不是一個(gè)靈丹妙藥，因?yàn)橐坏﹩铀接谢�，�?cái)務(wù)成本非常高，有的時(shí)候甚至?xí)缘舭肽甑睦麧櫋Ｔ谶@種杠桿比較高的條件下，運(yùn)營方式就會發(fā)生非常大的變化。所以公司能不能在這種受約束的條件下發(fā)展，這是一個(gè)很大的問題。我認(rèn)為比較理想的狀態(tài)，是先吸引一些PE的直接投資或者是股權(quán)投資。
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本文標(biāo)題：中概股私有化遭遇兩難：回歸內(nèi)地香港征途坎坷
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