但蔚來城小區的土地則明顯價低。皇明在2007年拿下的地塊并無公開成交信息。《德州年鑒》中的文件顯示，發改委在蔚來城項目立項時批復的總投資是3.72億元，總投資包括土地出讓金在內，該小區在一個地塊內分四年四期進行項目建設，公司房地產開發資質至今年也還是暫定狀態。
立項時報批的建筑面積共約35萬平方米，而該地塊在2009年辦理抵押貸款時，其賬面價值是1億元，考慮到土地增值因素，原始土地出讓金不會高于1億元，該小區樓面地價應在290元/平方米以下。
但還存在其他可能。這筆貸款的到期日是2012年9月19日。而其間蔚來城一期和二期的大部分均逐步獲得商品房預售許可證。如在抵押地塊時，皇明方面嚴格排除這些土地權益，1億元賬面價值對應的建筑面積約為13萬平方米，樓面地價則可能在780元/平方米左右。
德州市2007年市區基準地價文件顯示，該地段屬二級土地，其設定容積率為1.8的住宅用地基準地價為608元/平方米。考慮到其周邊的商業前景，如進行正常招拍掛，可能會有較高溢價率。
皇明方面對該數據沒有回應。有內部人士說，當時執行了招拍掛程序，并且皇明方面是通過銀行籌集資金。皇明控股的財報附注顯示，為開發該項目，從農業銀行獲得一筆1.38億的長期貸款。
蔚來城一期的售價約6000元/平方米起，二期則已超過10000元/平方米。但運營這個項目的皇明地產財務數據卻顯示，2010 年度實現(一期)銷售收入約2.25億元，但當年卻凈虧損778 萬元。
財務報表顯示，上述土地中未開發的部分，其使用權評估價在幾年間上漲迅速。上述五塊土地都已抵押獲取銀行貸款，且都在2012年皇明控股發行中期2億元中期票據后到期。
去行政“扶植”
除土地使用權和固定資產外，行政性資源也與這家太陽能企業的主營業務相關。隨著皇明太陽能品牌的發展，德州市逐漸將其視作龍頭企業，在補貼、采購和政策上加以扶植。反向來看，皇明也以投資承辦世界太陽城大會，推動產業整合等方面予以回報。
德州市、區政府的支持有兩類：一是制定與皇明緊密聯系的政策，但這在2008年之后更為顯著，黃勝已調任副省長。其中較為直接的關于太陽能推廣應用和建設世界太陽城戰略的文件，都多次提及皇明旗下公司和項目。此外，將皇明項目納入市級重點項目也較多，但這與皇明項目本身投資額較大有關。
以蔚來城項目為例，德州市將其送至國家建設部和財政部，即獲得了數百萬元的中央可持續資源發展基金的資金支持。世界太陽城大會項目推進中，當地財政局前后提供了近1億元的“補貼”，太陽谷片區作為重點項目立項時的總投資為2億元。
二是在太陽能產品采購方面，德州市制定了一系列擴大采購的計劃。譬如，一個名為“5555”的節能計劃，需要大量的采購光伏太陽能路燈，已覆蓋超過50條城市道路。皇明的產品并未形成壟斷，僅是在其中約三分之一的標段中標。
此外還有諸如“百萬屋頂”和“千村浴室”的項目，通過財政補貼和企業讓利，在居民房屋上安裝太陽能熱水器，這也是皇明的主要產品去庫存化的機會。由于這并非政府直接支付的項目，并未公開招投標信息。
皇明與政府關系中，最為顯要的案例是2010年的世界太陽城大會，會議籌備計劃了三年。政府補貼資金直接以營業外收入計入皇明的報表。而世界太陽城大會在太陽谷的建設配套，則基本交由皇明承擔，因此形成其日后龐大的非經營性資產。皇明控股在一些政府部門也存在應收賬款。大部分是其購買皇明產品未結清的貨款。
有皇明內部人士認為，除了企業入駐當地國家級開發區早期曾獲得過一塊以租帶買的1.8萬平方米的廠房用地，甚至并未享受到最新的招商優惠。而在中國世界級會議的場館往往是政府投資。“這確實同時是黃鳴自己想做的事，他希望會議能前所未有的在節能建筑中召開。”
德州原是魯北重要的農業基地，通過近十年發展形成太陽能產業群，據其政府披露的數據，2010年太陽能產業的營收已超過200億元，約為全國市場的10%。近兩年該市又同時啟動了生物資源的產業聚集政策。與過去有所不同的是，外資項目開始占據更多重點項目的份額。
從今年政府公開招標信息看，相關的采購規模短期不會有顯著擴大。而皇明的銷售業績在去年第四季度也開始下滑。其實，從皇明控股合并后報表中的利潤總額看，下滑已經是近四年一貫的趨勢。
“皇明的目標并不是完全追求高利潤的公司，否則現在閑置的土地完全可以建造普通住宅。”前述高管說。
皇明能否實現銷售轉型，都還得仰仗資金的鼻息。公開資料顯示，皇明近年在德州還有超過60億的主業項目投資計劃，目前進度不明。規模13億的IPO融資計劃已折戟，皇明還剩余11億左右授信額度，并在申請2.5億的企業短期票據融資。截至2011年年末數據，可用于融資的土地使用權賬面值低于2億元。
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