1．需求將隨經(jīng)濟下行而收縮，空調(diào)產(chǎn)能已充分轉(zhuǎn)移，優(yōu)勢廠商份額集中度將上升。

    1）需求角度：近年來市場容量一直維持在7000多萬臺，預(yù)期短期內(nèi)不會發(fā)生很大變化，但需求仍將隨經(jīng)濟形勢波動。目前看來空調(diào)行業(yè)隨經(jīng)濟下行已成趨勢，明年市場規(guī)模可能略有縮小。由于出口受外部經(jīng)濟影響更直接，今年出現(xiàn)不少訂單被取消的情況。

    2）供給角度：除LG等少數(shù)國際競爭對手仍有部分產(chǎn)能外（其他外資品牌大多采取貼牌方式），全球空調(diào)產(chǎn)業(yè)已充分轉(zhuǎn)移到國內(nèi)。在房地產(chǎn)市場萎靡、海外需求驟降的雙重重壓下，國內(nèi)絕大多數(shù)不具備品牌優(yōu)勢、以出口為導(dǎo)向的中小型空調(diào)企業(yè)將遭遇空前打擊，面臨出局的窘境。而格力、美的等主流廠商將受益于行業(yè)整合，市場集中度將進一步提高。

    2．明年需求下降毋庸置疑，目前訂單驟減，經(jīng)銷商延遲下單。

    1）行業(yè)需求下滑：行業(yè)需求隨全球經(jīng)濟下行將是2009年的主要特征，不確定因素在于下滑的程度。優(yōu)秀企業(yè)在行業(yè)周期下降時，最重要的是控制風(fēng)險和降低資本支出。

    2）出口訂單下滑，內(nèi)銷訂單延遲：公司以銷定產(chǎn)，但業(yè)績受行業(yè)景氣度下滑無法規(guī)避，收入下降，生產(chǎn)收縮。出口方面，相較于去年四季度手握沃爾瑪、伊萊克斯等大單的情形，今年除與日本簽訂變頻空調(diào)一個大單外，僅有部分小訂單。國內(nèi)經(jīng)銷商在存貨消化及經(jīng)濟轉(zhuǎn)好之前亦不敢盲目進貨壓貨，比正常時間延遲數(shù)月下新訂單是下游經(jīng)銷商的一致選擇。

    3）謹(jǐn)慎看待“家電下鄉(xiāng)”的拉動效果：由于受價格限制，入圍的主要是低端產(chǎn)品，對收入有貢獻，但毛利率偏低，對盈利影響不大，實際實施效果仍有待觀察，目前我們謹(jǐn)慎看待其整體拉動效果。家電下鄉(xiāng)對美的更重要的意義在于，這是一個加快三、四級市場的拓展，建立網(wǎng)點、搶占渠道、提高市場占有率的良機。

    4）不擔(dān)心存貨。前期媒體對格力存貨壓力的報道也引發(fā)市場對美的庫存壓力的關(guān)注，公司認(rèn)為風(fēng)險存在夸大成分，雖然絕對數(shù)額較大，但僅相當(dāng)于1~2個月存貨，存貨/銷售收入比低，消化不存在問題。市場可能過于關(guān)注絕對值，過分恐慌。

    5）可能存在意外驚喜。美國當(dāng)選總統(tǒng)奧巴馬提出的經(jīng)濟振興計劃中包括大規(guī)模改造聯(lián)邦政府辦公樓、學(xué)校硬件設(shè)施、安裝節(jié)能系統(tǒng)、改善醫(yī)院等設(shè)施，相信會涉及空調(diào)的大批量采購，對行業(yè)及龍頭公司形成實質(zhì)利好，但目前還沒有時間表，無法評估具體影響。

    3．公司將逐漸擴大自主渠道

    1）收入結(jié)構(gòu)：目前，公司15%~20%的收入來源于國美、蘇寧，30%源于專賣店，經(jīng)銷商約占50%。

    2）銷售模式：內(nèi)銷實施先付款（承兌匯票和現(xiàn)款）后提貨的原則，將產(chǎn)品賣斷給銷售公司（獨立第三方）實現(xiàn)收入，由銷售公司或其下游經(jīng)銷商負(fù)責(zé)與各銷售終端接洽，但公司會發(fā)布指導(dǎo)性文件控制終端價格。

    3）渠道發(fā)展趨勢：蘇寧、國美等家電連鎖企業(yè)在一二級市場有一定的競爭優(yōu)勢，主要靠走量；百貨店由于周轉(zhuǎn)較慢、進場費較高致使售價較高，未來市場占比可能下降；專賣店作為一二級市場的補充，主要建在三四級市場，走工程和服務(wù)路線。

    近年來，三四級市場的收入增速明顯高于一二級市場，即便今明兩年受宏觀經(jīng)濟影響增速減緩，仍具有較大的上升空間，是公司未來發(fā)展的著力點。公司日后將力促自主專賣渠道的發(fā)展。     4．風(fēng)險評估。

    1）大經(jīng)濟環(huán)境何時轉(zhuǎn)暖還不明確：目前全球經(jīng)濟前景仍不明朗，我們對明年國內(nèi)經(jīng)濟大環(huán)境持相對謹(jǐn)慎態(tài)度，認(rèn)為09年下半年空調(diào)行業(yè)存在復(fù)蘇的可能，若情況繼續(xù)惡化，將下調(diào)業(yè)績預(yù)測。

    2）資產(chǎn)負(fù)債率較高：公司資產(chǎn)負(fù)債率接近70%，主要是因為對上游原料供應(yīng)商的占款，加上行業(yè)實際固定設(shè)備占比不高，導(dǎo)致資產(chǎn)負(fù)債率偏高，但影響不大。

    3）新能效標(biāo)準(zhǔn)的實施：公司預(yù)計新能效標(biāo)準(zhǔn)將在明年9月推出，推出后也僅會限制不達標(biāo)產(chǎn)品的生產(chǎn)，但仍可繼續(xù)銷售，公司不擔(dān)心存貨消化的問題。

    5．盈利預(yù)測與投資建議。我們預(yù)測公司08、09年每股收益為0.73、0.81元，昨日收盤價8.48元，對應(yīng)今明兩年12、10倍市盈率，給予“增持”評級。

    1）收入假設(shè)：根據(jù)當(dāng)前行業(yè)狀況，我們預(yù)期2009年公司空調(diào)收入同比呈小幅下降。得益于2008年中期新合并的業(yè)務(wù)，公司明年收入仍呈小幅增長。

    2）毛利率短期受壓制，長期趨勢向上：大宗原材料價格雖大幅走低，但由于居民收入預(yù)期降低，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)將出現(xiàn)調(diào)整，中低端產(chǎn)品的收入占比可能提高，公司毛利率短期上漲受壓制。長期而言，伴隨行業(yè)整合，公司認(rèn)為家電企業(yè)當(dāng)前毛利率徘徊在18%、凈利率約為3~4%已經(jīng)觸底，未來趨勢向上。

    3）費率假設(shè)：我們認(rèn)為公司目前仍處于渠道擴張時期，對銷售公司及地方銷售的支持及廣告費用（媒體廣告費用計入管理費用）的投入較大，銷售費用及管理費用支出短期下降空間有限。     （中國家電網(wǎng)）

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