總而言之，渾水認為德勤會計師事務所犯了嚴重錯誤：1.任憑新東方在上市文件中聲稱享有并不存在的“營業稅優惠” 2.特許加盟的合同(文字游戲)以及其帶來的現金流(憑證)滿足了審計需要，讓審計師可以“走程序”，卻忽視了它們在經濟和法律上的實質意義。 3.因為德勤明顯相信了新東方不是特許加盟制，導致審計師忽視了對該部分內控環節的必要檢測。最終的結果是，新東方能夠輕易把旗下的特許加盟學校給合并在自己的綜合報表里面。
很勁爆(一些人可能認為很荒謬)：渾水報告稱，2012年中國突然收緊了對政府文件的查看權限。中國國安局開始著手“對付”那些尋找公司欺詐證據的人。國安局在今年3月底就知道了渾水正在調查新東方一事，并且很可能通知了新東方。導致新東方一反常態地在2012年4月17日發放其在美上市后的第一份股息。
2010年12月，中國高速傳媒(CCME)發放了基于未來利潤5%-10%的股息。2011年，香櫞對CCME的打假報告就出爐了！ 渾水說，很多中國公司嗅到風吹草動，就會馬上派發股息，他們見得多了～ 而新東方在幾個月前剛剛做了相同的事情。
渾水說，5年來沒有發過一次股息的鐵公雞新東方(上市前卻支付VC慷慨股息)突然派息，是為了應對渾水今后的質疑。 今年7月11日，新東方突然宣布“提升”了VIE結構的“質量”。但是SEC是在今年7月13日才宣布對新東方的VIE結構進行調查的。難道新東方能夠未卜先知？還是它是在害怕渾水？
無論如何，渾水表現的似乎很憤怒(甚至還聲稱本報告完結前遭受到了不明來源的大量DNS攻擊)。不過這些莫須有的就先跳過。
接下來章節是關于VIE結構——渾水對比了百度和新東方的VIE結構，認為新東方的VIE結構非常危險。同樣身為中概上市公司，百度的VIE結構保護了投資者的利益，而許多重要保護條款在新東方的文件里是看不到的。不過，前幾天雪球關于VIE的討論已經很豐富了，我就暫時跳到下一章。
關于營業收入造假：
渾水首先在報告里稱，整個中國零售業就是一個充滿高度競爭和模仿者的市場，簡而言之，新東方也身在紅海。 可是，在新東方對投資者的陳述中(以及我們很多人的印象里)，新東方是具有非常好的“品牌價值的”，消費者也愿意為它的品牌支付更高的價格。事實真是這樣嗎？
瑞信銀行在2011年的China Education Sector Review里聲明：我們在北京以及代表性三線城市的調查表明，從小班的小時價格來看，新東方對其競爭者不存在品牌溢價。瑞銀甚至聲稱新東方的實際定價比競爭對手還要低。 而11年第四季度，新東方CFO Louis還對投資者說"我們就像是沃爾瑪，但卻有著tiffany的價格。"
瑞信的報告里，在與學而思(XRS)和學大教育(XUE)的消費者調查比較中，新東方全面落敗：性價比，老師質量，學習體驗，學校器材設施，靈活性，客服……新東方都大大落后于學大和學而思。 新東方只有在泡泡少兒教育上存在品牌溢價優勢，而這部分業務，如同之前錄音證據所述，只有15%-20%的毛利潤率(CFO在2011年底宣稱泡泡少兒教育有50%毛利率)。
最后，渾水總結：新東方可能會重新發表利潤數字，而德勤將會辭職。對投資者來說，新東方的主要問題還是麻煩的VIE。(馬可覺得，新東方作為最早上市的中國教育概念股，確實可能存在一些不規范的地方，而這些我們看起來不要緊的東西在注重規范的美國人眼里可能完全不是那么回事。截止到現在，新東方今日已經跌到$9.5 (連續二天跌幅大于30%)，可能說明美國人對渾水的邏輯還是買賬的。)
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本文標題：渾水對新東方的質疑報告詳細版
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