徐亦姍

5月15日，成功轉(zhuǎn)板創(chuàng)業(yè)板的博暉創(chuàng)新(300318.SZ)實(shí)施申購(gòu)，其發(fā)行價(jià)為15元/股，對(duì)應(yīng)市盈率為34.09倍，新三板公司轉(zhuǎn)板“資本神話”再次上演。

自新三板建立至今，已有久其軟件(002279.SZ)、北陸藥業(yè)(300016.SZ)、世紀(jì)瑞爾(300150.SZ)、佳訊飛鴻(300213.SZ)、紫光華宇(300271.SZ)5家公司通過(guò)“轉(zhuǎn)板通道”登陸創(chuàng)業(yè)板。

而伴隨轉(zhuǎn)板成功案例激增，在財(cái)富效應(yīng)刺激下，新三板公司近期亦受到資金的猛烈追捧，定增價(jià)格屢創(chuàng)新高。

3月30日，新三板公司國(guó)學(xué)時(shí)代發(fā)布定向增發(fā)方案，擬向部分員工及三家機(jī)構(gòu)投資者以每股10元的價(jià)格，發(fā)行1000萬(wàn)股，折合靜態(tài)市盈率為83倍，再度刷新新三板定增最高市盈率紀(jì)錄。

對(duì)此，有券商新三板業(yè)務(wù)負(fù)責(zé)人表示，“增發(fā)價(jià)格畸高，反映了現(xiàn)有上市資源的供不應(yīng)求。跟創(chuàng)業(yè)板推出時(shí)的火爆局面類(lèi)似，新三板場(chǎng)外市場(chǎng)的即將推出加大了投資者對(duì)現(xiàn)有新三板公司股權(quán)持有熱情，直接推動(dòng)了定向增發(fā)價(jià)格熱炒。”

三機(jī)構(gòu)不懼83倍市盈率

3月30日，新三板公司國(guó)學(xué)時(shí)代發(fā)布定向增發(fā)公告，擬發(fā)行不低于102.35萬(wàn)股，其中三位機(jī)構(gòu)投資者——北京圣隆園林工程有限責(zé)任公司認(rèn)購(gòu)不超過(guò)10萬(wàn)股，北京康為恒信科技有限公司認(rèn)購(gòu)不超過(guò)30萬(wàn)股，廣州金蟾軟件研發(fā)中心有限公司認(rèn)購(gòu)不超過(guò)50萬(wàn)股。

“公司認(rèn)為國(guó)學(xué)時(shí)代有投資價(jià)值，每股10元增發(fā)價(jià)比較值得。”5月15日，廣州易博士數(shù)字出版集團(tuán)總裁楊洪在接受記者采訪時(shí)對(duì)該筆投資予以肯定。

據(jù)楊洪介紹，國(guó)學(xué)時(shí)代擁有的古籍產(chǎn)品數(shù)字版權(quán)具有較大投資價(jià)值。本次收購(gòu)后，公司將通過(guò)股東戰(zhàn)略持股間接掌握版權(quán)資源。

對(duì)于83倍市盈率，楊洪解釋?zhuān)�“從本次定向增發(fā)擬投入的募投項(xiàng)目來(lái)看，國(guó)學(xué)典籍?dāng)?shù)字產(chǎn)品未來(lái)的市場(chǎng)情況廣闊。該項(xiàng)目已得到后續(xù)配套資本投入，預(yù)計(jì)投資收益率水平比較高，由此公司實(shí)際投資價(jià)值無(wú)法通過(guò)賬面資產(chǎn)情況得以全面反映。市盈率計(jì)算方式僅反映的是當(dāng)年公司價(jià)值，忽略了成長(zhǎng)性。”

此外，增發(fā)前國(guó)學(xué)時(shí)代總股本只有520萬(wàn)股管理層原始股，股本規(guī)模小，且從未進(jìn)行過(guò)股權(quán)稀釋?zhuān)�資本回報(bào)率較高。加上其登陸新三板時(shí)，上述520萬(wàn)股原始股本全部以現(xiàn)金方式予以投入。由于持有數(shù)字產(chǎn)品版權(quán)，公司背后潛在的無(wú)形資產(chǎn)價(jià)值未得以充分體現(xiàn)。通過(guò)定向增發(fā)成為其戰(zhàn)略股東后，易博士數(shù)字出版集團(tuán)將有望通過(guò)股權(quán)分紅實(shí)現(xiàn)利潤(rùn)回報(bào)。

不過(guò)值得注意的是，不同于產(chǎn)業(yè)整合訴求的廣州易博士數(shù)字出版集團(tuán)，另外兩位參與定向增發(fā)的機(jī)構(gòu)投資者均未與國(guó)學(xué)時(shí)代存在直接業(yè)務(wù)往來(lái)，資本“掘金”意味明顯。

公開(kāi)資料顯示，北京圣隆園林工程有限責(zé)任公司注冊(cè)地址為北京市朝陽(yáng)區(qū)東壩鄉(xiāng)曉景村72號(hào)，主要從事園林綠色工程設(shè)計(jì)。該公司員工告訴記者，公司項(xiàng)目負(fù)責(zé)人基本在工地上辦公，很少出現(xiàn)在辦公室。而另一家北京康為恒信科技有限公司的注冊(cè)地址為北京市海淀區(qū)中關(guān)村大街18號(hào)科技貿(mào)易中心1809，主要從事技術(shù)開(kāi)發(fā)、推廣。從其業(yè)務(wù)類(lèi)型看，均與國(guó)學(xué)時(shí)代無(wú)關(guān)聯(lián)。

不過(guò)與這三家機(jī)構(gòu)不同，國(guó)學(xué)時(shí)代部分內(nèi)部員工卻直接選擇放棄配股。公開(kāi)資料顯示，在本次定向增發(fā)擬發(fā)行的不超過(guò)102.35萬(wàn)股中，30.705萬(wàn)股為員工配售股，占新增股份比例約為30%。但最終僅有12.35萬(wàn)股得到實(shí)際配售，占新增股份比例僅為12%。

對(duì)此，參與制定國(guó)學(xué)時(shí)代定向增發(fā)方案的西部證券新三板負(fù)責(zé)人告訴記者，“83倍市盈率定向增發(fā)方案能推行，就代表著賣(mài)方對(duì)價(jià)格的認(rèn)可。正因?yàn)槎ㄔ鰞r(jià)不一定能得到所有投資者認(rèn)可，才最終被少部分參與者“價(jià)高者得”。只要買(mǎi)賣(mài)雙方愿意接受上述價(jià)格，交易本身不存在問(wèn)題。”

“相比傳統(tǒng)PE投資，新三板交易的活躍拓寬了股權(quán)投資退出渠道，在稀缺的上市資源下，未來(lái)資金對(duì)新三板股權(quán)交易追高的不理性炒作仍將持續(xù)。”上述人士表示。

擴(kuò)容引機(jī)構(gòu)追捧

盡管?chē)?guó)學(xué)時(shí)代83倍靜態(tài)市盈率存在特殊性，但新三板公司定增價(jià)格水漲船高已是不爭(zhēng)事實(shí)。據(jù)本報(bào)記者統(tǒng)計(jì)，年初至今，發(fā)布非公開(kāi)發(fā)行預(yù)案的8家新三板公司的平均市盈率為31.76倍，其中四分之三公司的定增市盈率超過(guò)25倍。而去年完成定向增發(fā)的15家新三板公司，平均定增靜態(tài)市盈率水平僅為19.08倍。

對(duì)此，上述西部證券新三板業(yè)務(wù)負(fù)責(zé)人指出，定向增發(fā)市盈率的不斷走高是市場(chǎng)資金對(duì)新三板擴(kuò)容預(yù)期的看好。

而在增發(fā)價(jià)格不斷上漲背后，參與定向增發(fā)的機(jī)構(gòu)亦由知名創(chuàng)投企業(yè)向上下游企業(yè)、一般法人公司轉(zhuǎn)移。根據(jù)記者統(tǒng)計(jì)，8家今年推出定向增發(fā)的新三板公司中，僅道隆軟件、京鵬科技、同輝佳視3家吸引了創(chuàng)投參與，但均為近期剛剛成立、在股權(quán)投資市場(chǎng)鮮有名氣的創(chuàng)投企業(yè)，去年頻繁參與新三板公司定向增發(fā)的知名PE并未現(xiàn)身。

“目前買(mǎi)入新三板公司股票的方法只有兩種：一是通過(guò)報(bào)價(jià)轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)交易，二是通過(guò)定向增發(fā)。隨著新三板擴(kuò)容的漸行漸近，原始股東惜售心態(tài)嚴(yán)重，導(dǎo)致部分新三板公司股票只有報(bào)買(mǎi)沒(méi)有報(bào)賣(mài)，投資者很難從報(bào)價(jià)轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)買(mǎi)到股票，于是便紛紛轉(zhuǎn)向定向增發(fā)市場(chǎng)，致使定增價(jià)格的節(jié)節(jié)攀升。”投中集團(tuán)分析師李玲對(duì)記者表示。

而A股發(fā)行市盈率水平卻不斷向下修正。根據(jù)同花順I(yè)FIND數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)，今年5月至今上市的9家新股，平均首發(fā)市盈率(攤薄)為32.43倍。而4月上市的14家新股平均首發(fā)市盈率(攤薄)更只有28.82倍。

而PE股權(quán)投資收益率已跌入谷底。據(jù)清科統(tǒng)計(jì)，2012年4月實(shí)現(xiàn)IPO10家企業(yè)，涉及21家VC/PE投資機(jī)構(gòu)的平均賬面回報(bào)倍數(shù)為8.88倍。若剔除上海永宣和中國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資在東江環(huán)保的案子中分別獲得66.18倍和80.09倍的賬面回報(bào)后，VC/PE機(jī)構(gòu)獲得的平均賬面回報(bào)倍數(shù)僅為2.76倍。

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