5月貨幣供應M2增速低于市場預期，錄得15.1%，顯示前期緊縮政策見效。但現(xiàn)在就放松政策顯然為時過早。預計未來央行仍可能繼續(xù)加息一次25個基點，并上調準備金率100個基點。擔心緊縮超調是缺乏依據(jù)的，目前15%左右的貨幣供應增速足以支持經濟增長保持在9%左右。
5月銀行新增貸款5516億人民幣，低于市場預期的6500億以及4月7396億的水平。貸款增速跌至兩年半來的新低，5月增長17.1%，接近但仍然高于長期平均水平（15-16%）。
5月當月新增貸款之中，流向企業(yè)的貸款從4月的4929億減少到3249億，其中中長期貸款下降明顯。對家庭部門新增貸款5月略放緩至2175億，其中以住房按揭貸款為主體的中長期貸款也從4月的1421億元減少至1263億。
繼去年10月以來累計上調準備金率八次，以及月度貸款額度控制及窗口指導等數(shù)量緊縮政策，銀行貸款逐漸放緩，5月更是低于央行的年度M2增速16%的目標。貨幣供應增速、新增貸款的放緩與整體經濟降溫都顯示前期政策見效。企業(yè)資金壓力加大，這也體現(xiàn)在5月短期融資的需求上升上。同時中長期貸款增速放緩預示未來投資增速可能有所回調。
延續(xù)我們的一貫看法，目前持續(xù)的貨幣緊縮并不會造成經濟硬著陸。17%的信貸增速仍然足以支撐9%左右的GDP增速。加之，日前對中小企業(yè)貸款的條件有所放松也為未來貨幣政策繼續(xù)緊縮以應對通脹提供了更多空間。
根據(jù)我國通脹與貨幣供應增速之間的歷史關系，目前的貨幣供應M2及M1增速均已經見頂回落。預計緊縮政策再保持力度2-3個月，通脹壓力可能在三季度后明顯回落。
5月出口和進口環(huán)比都有所下降，分別為-4.4%和-4.5%，但同比增速出口有所放緩而進口有所加快。出口減速反映外部需求走軟以及前期緊縮政策顯效。貿易數(shù)據(jù)盡管回落但仍然處于相對健康的水平，同時也對國內抑制通脹有所幫助。
5月出口同比增速19%，較4月的29.9%顯著放緩。去年同期基數(shù)較高（2010年5月出口同比增速從4月的30%猛增至48%）是部分原因。出口至美歐日G3國家放緩明顯，從4月的25.7%降至5月的11.2%；但對新興市場出口仍然保持相對強勁，5月增長25.4%（4月為33%）。機電產品出口增速從4月的23.3%放緩至5月的14.2%，其中占機電產品出口15%的自動數(shù)據(jù)處理設備出口從之前的13%大幅放緩至2.9%。勞動密集型產品如紡織品、箱包、鞋出口增速也有所放緩但仍然保持在18%-30%相對平穩(wěn)的水平。
進口增速5月創(chuàng)4個月來的新高，達到28.4%，但季調后的環(huán)比有所回落。其中原油、鐵礦石進口錄得同比及環(huán)比增長，有所反彈。其他基礎金屬產品如銅以及鋁進口則仍在負增長。5月貿易順差134億美元，1-5月順差同比下降了35.1%，整體順差回落的基本態(tài)勢沒有變化。
5月匯豐制造業(yè)采購經理指數(shù)中的出口訂單指數(shù)三個月來首次降到50以下，對照亞洲其他國家出口數(shù)據(jù)下滑的情況，全球制造業(yè)放緩以及日本地震的影響可能對未來幾個月的出口繼續(xù)構成壓力。但預期不會出現(xiàn)類似2008-2009年期間的劇烈下滑，全球經濟復蘇的基本態(tài)勢并未發(fā)生逆轉。隨著緊縮政策效果逐漸顯現(xiàn)，國際大宗商品價格回調，企業(yè)庫存調整等因素可能繼續(xù)影響進口增速在未來幾個月回落。
整體經濟增長軟著陸，進口仍可能快于出口增速繼續(xù)保持強勁，貿易順差繼續(xù)回落也有助于我國追求貿易平衡的政策目標。
5月通脹反彈至本輪周期高點5.5%，并可能在未來幾個月繼續(xù)上行。整體經濟工業(yè)增加值以及消費數(shù)據(jù)繼續(xù)回落，但投資增速依然強勁，說明緊縮超調的觀點缺乏依據(jù)。現(xiàn)在就放松政策顯然為時過早，決策層應保持目前的緊縮力度幾個月方可能在下半年見到通脹壓力明顯放緩。
5月消費物價指數(shù)創(chuàng)34個月來新高。季調后的環(huán)比增速從4月的0.3%加快至5月的0.5%。CPI反彈的主要原因在于食品價格增速超預期，從4月的11.5%上行到5月的11.7%，季調后食品價格環(huán)比僅回落了0.3%，低于長期平均的-0.7%。非食品價格也有所加快，從4月的2.7%至5月的2.9%，顯示上游原材料以及居住價格上漲壓力已部分傳導至下游消費價格。工業(yè)生產者出廠價格與4月持平（6.8%），高于市場預期。環(huán)比增速從4月的0.5%略放慢至5月的0.3%。其中生產資料和生活資料價格增速均與上個月持平。
5月工業(yè)增加值略放緩至13.3%（4月為13.4%），也好于市場預期。季調后的環(huán)比增速有所加快，從4月的0.9%至1%。分行業(yè)看，重工業(yè)從4月的14%放緩至13.5%，輕工業(yè)則從4月的11.9%反彈至12.9%。其中受汽車生產負增長的影響，交通運輸設備生產從4月的9.7%放緩至5月的7.8%。但發(fā)電量、粗鋼以及鋼材產量都分別有所反彈。
社會消費品零售增速從4月的17.1%略回落至16.9%。季調后的環(huán)比增速仍然保持在1.28%的水平，與4月基本持平。扣除物價因素的消費品零售增速創(chuàng)三個月來的新低，5月為11.4%，較4月下降0.4個百分點。盡管受物價高企以及房地產調控政策影響，消費增速有所放緩，但仍然保持平穩(wěn)。分產品看，汽車、珠寶、家電以及家具銷售有所回落。分地區(qū)看，農村消費略有加速，而城市消費稍有回落
跟上個月類似，1-5月投資增速加快至25.8%，超出市場預期（25.2%）。扣除物價影響的實際增速也從1-4月的18.4%略加快至1-5月的18.8%。季節(jié)調整后的月環(huán)比增速從4月的1.95%放緩至1.02%。拉動投資的主要力量在于地方政府投資的加快，前五個月增速達到了28%（1-4月為27.4%），中央政府相關項目僅微增0.3%。分產業(yè)看，第二產業(yè)投資增速從之前的24.5%加快至26.3%。三產中房地產投資從之前的34.3%加速至34.6%，可能與保障房相關投資加快有關。
5月數(shù)據(jù)顯示，通脹壓力依然高企，自去年10月以來一直保持在政策目標4%之上。而6月由于基數(shù)效應的影響更可能繼續(xù)上行至本輪周期的高點接近6%的水平。食品價格連續(xù)5個月保持兩位數(shù)的同比增速，對通脹上行貢獻超過60%。前瞻地看，近期肉蛋價格上漲、旱災以及水災對蔬菜及糧食產量的可能影響都可能對未來食品價格構成上行壓力。此外，非食品價格也仍然居高不下。
盡管未來物價走勢仍然存在諸多不確定性，但緊縮政策顯效，貨幣供應以及信貸增速放緩，總需求降溫以及出口增速回落，都意味著通脹壓力可能在未來幾個月見頂回落。與此同時，還需要強調，盡管工業(yè)增加值增速繼續(xù)溫和放緩（部分原因在于短期庫存調整），投資以及工業(yè)環(huán)比增速都有所回落但仍然平穩(wěn)，對經濟硬著陸風險的擔心顯得缺乏依據(jù)。
決策層繼續(xù)保持緊縮力度的前提下，總體經濟增速仍可能小幅回落，這無疑有助于抑制通脹的政策目標實現(xiàn)。目前17%的信貸以及15%的廣義貨幣增長都有助于支撐9%左右的GDP增速。工業(yè)生產可能在2-3個月的庫存調整結束后有所反彈，此外，保障房建設提速也都有助于為總需求提供支撐。通脹壓倒增長仍然是政策的焦點，緊縮政策仍應繼續(xù)保持幾個月不放松。預計還會加息一次25個基點，準備金率調整100個基點。
屈宏斌為匯豐銀行亞太區(qū)董事總經理、大中華區(qū)首席經濟學家，馬曉萍為匯豐銀行環(huán)球研究宏觀經濟分析師
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