卓福民，紀(jì)源資本合伙人

『論壇嘉賓』：

吳亦兵，中信產(chǎn)業(yè)基金總裁

陸 洋，建銀國際副行政總裁

周 逵，紅杉資本合伙人

孫 壯，新天域資本董事總經(jīng)理

吳興華，建信資本合伙人

時至2011年歲末，如果要用一個詞概括過去的一年，你會用哪個詞？在2012即將來臨之際，一個要必須回答的問題是，明年我們該怎樣投資？作為PE、VC退出的主渠道，明年的IPO市場又將是怎樣一番景象？

2011年12月5日，在《21世紀(jì)經(jīng)濟報道》舉辦的“2011年私募股權(quán)投資與高成長企業(yè)發(fā)展”論壇上，眾多投資界人士就以上話題分享了他們的觀點。

2011：理性回歸的一年

卓福民：2011年究竟是怎樣的一年？我把它歸納為“糾結(jié)”的一年。“糾結(jié)”二字李白曾有詩為證，這首詩叫《古意》，“枝枝相糾結(jié)，葉葉競飄揚”。我們現(xiàn)在講的“糾結(jié)”是糾纏在一起。現(xiàn)在這個市場環(huán)境，跟2008年、2009年、2010年相比，你們是怎么判斷，是不是調(diào)整，這種調(diào)整屬于什么性質(zhì)？

陸洋：我認為今年的形勢是2008、2009年的一種延續(xù)，滯后產(chǎn)生的效應(yīng)，主要從國際市場動蕩開始。不同的是，2008、2009年受影響比較大的是金融機構(gòu)，這一次有了一些主權(quán)債務(wù)國家違約的風(fēng)險，現(xiàn)在還在進行過程中，最后對市場有多大影響，對全球經(jīng)濟有多大影響，目前還很難定論。它對我們國家也產(chǎn)生了一些影響，比如對出口行業(yè)，對外貿(mào)依存度比較大的行業(yè)，但一定程度上也促使了我們國家經(jīng)濟的一個調(diào)整和結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型。

孫壯：我覺得2011年上半年和下半年非常不同。上半年更像2010年的持續(xù)，2010年無論對創(chuàng)業(yè)者還是對投資人來說，都是相當(dāng)好的一年，整個資本市場都比較好，退出比較多；2011年，創(chuàng)業(yè)者和投資者都希望繼續(xù)這個勢頭。但很明顯，下半年不能說完全翻轉(zhuǎn)，至少已經(jīng)到了停頓的地步。下半年的勢頭是否會持續(xù)到2012年，在座的各位都不希望這樣，但真正會怎樣很難講。

周逵：我個人認為，上次（2008年金融危機）是非常劇烈的調(diào)整，國外政府救銀行，中國并沒有那么大的問題，但政府的動作是非常大。所以我贊成這次是一個延續(xù)，但這次更漫長，或更平滑一些。

上次我們作為投資機構(gòu)，確實建議過我們投的上百家公司，不要把未來想象的太美好，這是一個提醒，企業(yè)要健康。今天，因為這是一個平滑的過程，創(chuàng)業(yè)者也有一個認識的過程，要談糾結(jié)的話，我倒覺得有幾個環(huán)節(jié)：一，創(chuàng)業(yè)者需要半年甚至一年去判斷市場變冷還是變暖了，他們會滯后一些，通常創(chuàng)業(yè)者是最后一波反應(yīng)過來的；二，投資機構(gòu)比創(chuàng)業(yè)者反應(yīng)更快一點，因為離市場更近一些，所以，現(xiàn)在價錢出的低，但創(chuàng)業(yè)者還在比較高的狀態(tài)下；三，資本市場比投資機構(gòu)反應(yīng)更快一點，資本市場可能更悲觀一點，國內(nèi)市場也在回歸的過程中。

吳興華：調(diào)整未必不是好事，因為調(diào)整以后大家都很理性了，被投公司一看市場增長也沒那么快，要價也就不會那么高。但調(diào)整的時候，實體經(jīng)濟還會往前增長的，包括美國、歐洲、中國，經(jīng)濟總量都在往前增長，加上結(jié)構(gòu)性的調(diào)整，效率高的、節(jié)能的新興產(chǎn)業(yè)或創(chuàng)新的模式都有很多機會。我們作為基金管理人，要為LP創(chuàng)造更好的回報，所以，調(diào)整也是好事，機會還是有的。

吳亦兵：2011年確實是回歸，因為2010年，包括2011年上半年是反彈。2010年所有的東西都是狂歡和盛宴，國外資本市場、中國IPO市場，包括企業(yè)家的期望值，好公司、壞公司都能上市，所有的投資機構(gòu)都能賺錢，造成了今年上半年全民PE，LP也要做GP，所有人認為投資都能賺錢，投資者包括企業(yè)界確實有一種非理性的狂歡。

下半年的調(diào)整其實很正常的。我認為，國際資本市場，或經(jīng)濟形勢會有一段持續(xù)的低迷。原因是，2008年造成金融危機的所有因素今天全部存在，而且更厲害了，因為核心是去杠桿，發(fā)達國家的GDP，總負債占GDP的比率，發(fā)達國家平均值比2008年全上升了。去杠桿去了三年不但沒去，還加杠桿了。所以發(fā)達國家所面臨的老百姓和所有的企業(yè)期待值的調(diào)整，包括像社會福利這種很根本的事情，美國和歐洲不光是經(jīng)濟問題，還有社會問題，這個低迷會持續(xù)一段時間。

我覺得中國調(diào)整是回歸理性。大部分經(jīng)濟學(xué)家預(yù)測，明年基本上是8.5%到9%之間的增長，通貨膨脹在4.5%之間，非常好了，中國不需要兩位數(shù)的增長，所有外國人覺得我們做到這樣的數(shù)據(jù)是非常好的。全世界的基金，都是所謂的前25%能賺錢或者說是投資界的“二八”原則，所有基金能賺錢是不正常的，所有企業(yè)都能IPO也不正常，所以，有一部分企業(yè)要出事，一部分基金要虧錢，這是正常的，現(xiàn)在在回歸理性。被投企業(yè)要回歸到怎么做好企業(yè)，怎么做好企業(yè)的基本面，投資者也是一樣，你怎么去看企業(yè)的基本面，這都是健康的事情。

2012年如何投資？

卓福民：既然要回歸理性，從現(xiàn)在開始一直到明年，在投資策略、投資節(jié)奏上，你們怎么考慮的？

周逵：我們至少回避在經(jīng)濟高潮的時候去加快投資，投在頂點上有一些是好公司，但價格肯定很高，尤其供求矛盾上，所以我們在不斷觀察大經(jīng)濟環(huán)境的問題，還有供求關(guān)系的問題，項目機會和資金的踴躍程度，這樣可能讓我們自己能理性一些。

未來幾年，我們可能會朝兩邊走，我們本來就是投早期的公司比較多的一家機構(gòu)，現(xiàn)在我們會更多的往早期走。

第二個策略是，我們要做的更專業(yè)化。更專業(yè)化可能也是未來對投資公司、對從業(yè)者的一個要求。因為你得看的更準(zhǔn)、更遠、更深，判斷要更快，你給的估值要更合理。這塊我們這幾年一直是這樣做的，但還沒有做到足夠?qū)�業(yè)化。只要我們能做到很專業(yè)化，上市和不上市的，只要是優(yōu)質(zhì)公司，都在我們的視野里面。

吳亦兵：我們比較專注練好內(nèi)功，總體經(jīng)濟周期對我們沒有太多影響。投資就三件事：一個是進入的倍數(shù)，一個是退出的倍數(shù)，一個是盈利增長的區(qū)間。退出的倍數(shù)不管是高點還是低點，我們都長期以低值作為自己內(nèi)部退出的假設(shè)。今天資本市場到50或者30倍，我們的假設(shè)都是在這個之下，努力把我們的投資做的更好。我們最注重的是盈利增長區(qū)間，另外我們強調(diào)增值服務(wù)，起碼，我們努力做到跟所有的周期不太有太多相關(guān)性。

吳興華：不管在什么情況下，我們首先是要保證有一個風(fēng)險控制，不能把價格弄的太高。

第二，我們比較專注于我們熟悉的領(lǐng)域，比如環(huán)保、高端制造和服務(wù)行業(yè)；另外，我們也提供增值服務(wù)給企業(yè)。

卓福民：現(xiàn)在是投資最好的時候，我非常積極，我們所有的隊伍都在開足馬力的工作，一級市場有向上的趨勢，而且有一些基金也發(fā)生問題。現(xiàn)在是最好的時候，永遠是在這段時間跑的快一點。這是我的觀點，不一定正確。

如何把握IPO市場的節(jié)奏？

卓福民：中概股最近在美國市場一塌糊涂，中國市場情況也不好。各位怎么看現(xiàn)在境內(nèi)外的IPO市場，節(jié)奏該如何把握？

陸洋：IPO受宏觀資金面的影響比較大，從今年香港市場來看，首先是前高后低。準(zhǔn)備上市的企業(yè)，已經(jīng)做好很多基礎(chǔ)工作的還是很多的，就看時間窗口的選擇，這取決于宏觀市場，全球金融市場。

孫壯：中概股在美國上市已經(jīng)受到相當(dāng)大的打壓了，今年跌了50%，跌70%也不足為奇。第一，這一現(xiàn)象的確指出了中國很多公司的問題，甚至上市公司里面比較好的公司還是有很多問題，在財務(wù)上、在業(yè)務(wù)的收入確認上和利潤成本計算都有一些問題。

第二，我個人感覺，也體現(xiàn)出中國人看事情和美國人態(tài)度不一樣。美國人覺得你只要有一個錯誤，這個公司直接歸零。中國人還是會七三開、或者三七開看一看，這種情況下形成很大的反差。

我們覺得如果公司規(guī)模不是特別大的話，至少現(xiàn)在可以考慮A股上市，我們畢竟生長在中國的土地上，中國投資者更了解中國企業(yè)是怎么樣運作的，承受風(fēng)險的能力和全面了解公司的能力更好一點。

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本文標(biāo)題：PE理性回歸：變局下的投資策

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